【海通策略】守望春风(荀玉根、张华恩等)

来源:互联网新闻 编辑:余姚网 时间:2020/06/07 11:18

核心结论:①注册制的推进市场已有预期,减持禁令到期无需过虑,估算小于1400亿,过去减持未改市场趋势,流动性充裕、政策亮点多等将推升风险偏好,春季行情不会缺席。②风格切换暂时比较难,险资爱蓝筹和钱多利于大盘股是误判,催化剂或等16年中A股如纳入MSCI。③两会前是做多窗口期,之后注意国内信用风险和美联储加息影响。持有成长,尤其是文教卫体等新兴消费和农业现代化,主题如小市值壳公司。

守望春风

上周上证综指、中小板指上涨1.37%、1.02%,创业板指跌1.26%,市场虽有波折,但仍在回暖趋势中。我们8月底《股市值得你慢慢靠近》开始乐观,11月末《休整蓄势》提出行情步入以时间换空间的休整蓄势期,上周《开启春季行情》提出休整蓄势结束,春季行情正徐徐开启,目前仍维持此判断。市场关心年初解禁和风格切换问题,我们认为,解禁不改行情趋势,风格暂时难变,守望春风,持有成长。

1、年初解禁不足虑,守望春风

年初解禁潮无需过虑,减持不改市场趋势。27日全国人大常委会审议通过股票发行注册制改革授权决定,市场短期对制度改革已有预期,关键看未来的发行数量,证监会之前提出循序渐进、控制节奏,暂不用太担忧。投资者眼下的担忧是1月8日“减持禁令”到期,即7月8日“救市”时出台的持股5%以上的股东和高管半年不得减持到期了。今年下半年限售股解禁金额为1.24万亿,其中大股东占比67%,即8300亿,1月8日一次性解禁。上半年当月限售股解禁中当月减持的比例15%左右,以此估算,1月大股东解禁部分的减持金额理论上1245亿。考虑存量大股东流通股份的减持,按历史上存量和增量的比例关系,估算合计减持金额理论上2075亿。这是比较激进的估算数,现实中还有个约束条件,过去半年有1655家公司发生了增持,如增持股东与解禁股东重叠,实际上锁定期变为增持日起半年,因为没有详细信息披露,无法计算增持股东与解禁股东的匹配度,但从增持公司的占比看,估计实际减持金额至少打七折,即1400亿以下。今年5、6月减持高峰期,产业资本减持金额分别为1469亿、1256亿,1月1400亿也没太可怕。历史上看,产业资本减持并不会改变市场原有运行趋势,07年4月-08年1月、09年5月-12月、14年12月-15年6月三次减持高峰恰恰出现在市场表现比较好时。还有个有意思的现象是,25日证监会对6宗上市公司大股东违法案作出行政处罚,其中包括5宗违法减持案和1宗短线交易案,如果1月8日大股东集中减持,不排除出现类似窗口指导类措施烫平冲击。

该来的还是会来,春季行情不会缺席。11月下旬市场震荡蓄势源于市场环境变化使得风险偏好下降,一是监管当局对券商杠杆业务监管从严、IPO及注册制推进加快,二是12月美联储加息引起汇率及风险资产波动。目前,这些利空因素都已经靴子落地,展望后市,市场风险偏好有望重新回升。回顾过去历史,年初市场上涨概率大,核心原因是年初基本面数据相对空窗、资金面宽松、政策亮点多,市场风险偏好高,现在均具备。刚刚结束的中央经济工作会议明确稳中求进的改革创新主基调不变,并重点强调供给侧改革。25日证监会副主席方星海在国务院新闻办的吹风会上,明确明年要积极发展证券交易所股票市场。宏观政策的亮点和资本市场的定位发展都有助提升风险偏好。市场经过过去1个月的休整蓄势后,春季行情已经徐徐展开,“十三五”开局之年,转型创新的新兴行业大概率更优。

2、风格切换暂时难,持有成长

春季风格切换的两大误区。风格切换是市场热议的另一个话题,我们认为春季风格切换的逻辑存在两大误区。误区一:险资天生爱蓝筹。虽然保险资金持仓中主板蓝筹占比高,但这也会随市场而变。14年4季度金融蓝筹最疯狂时,险资主板持仓占比一度提升至95%,但进入15年后,随着中小创快速上涨,险资主板持仓迅速回落,二季度跌至90.5%。15年1季度险资新增主板、中小板、创业板的投资规模环比增速分别为22.5%、101.1%、114.9%,2季度为15.9%、33.5%、71.8%,由此可见,在15年上半年险资加速入市阶段,新增资金的配置主要集中在了中小创,其中,医疗保健、信息技术、日常消费等仓位提升较多。误区二:增量资金入场,更利于大盘蓝筹。一种直观感受,大盘蓝筹盘子大,钱多才能推动股价上涨,因此增量资金少时,中小创更活跃,增量资金多时,大盘蓝筹表现会好。但从交易金额看,13年至今,创业板周成交金额/上证50周成交金额平均在1.2左右,近三个月更是达到2.3左右,创业板成交已明显大于上证50。15年上半年增量资金加速入市时,创业板成交额相比上证50明显放大,股价表现上更优,可见,钱多钱少同样跟风格关系不大。

风格切换不疯狂必死亡,现在没风。2012年以来严格意义上市场只有两次出现了典型的风格切换,一次是12年12月,源于十八大后改革预期强化,一次是14年11月,源于本轮降息周期开启。但从两次风格切换看,过程几乎都是暴风骤雨式的,蓝筹要么疯狂要么死亡,并呈现出两大特征:一是大象起舞需刮大风,也即风格切换需要很强的政策事件催化,如12年的十八大召开、14年的降息刺激。二是风格切换来也匆匆去也匆匆,期间蓝筹相对收益领先的时间并不长,如12年12月上证50仅在前半个月跑赢创业板,即使癫狂如14年,上证50领先1个半月后创业板也开始表现更强,因此,风格切换更多是阶段性。回到当下,大风还未看到,风格切换的时机尚不成熟。对于未来的风格切换,我们猜测2016年年中出现的概率较大,届时可能会出现两大催化:一是16年6月A股纳入MSCI迎来再评估。如果完全纳入A股,将带来海外被动型基金的配置需求,目前全球追踪MSCI新兴市场指数、全球市场指数的产品规模分别为1.5万亿和2.1万亿美元,静态测算新增A股配置资金约1700亿人民币,其中金融受益最为显著。二是从自上而下的宏观背景看,随着15年来货币宽松和积极财政的不断累积,如果经济在16年中出现阶段性趋稳,也将为风格切换提供良好的温床,届时市场迎来风格切换的条件可能更为成熟。

3、应对策略:守望春风,持有成长

守望春风,很好的做多时间窗口。上周《开启春季行情》我们指出随着美联储加息靴子落地,春季行情已经开启,年初流动性宽松、“十三五”政策亮点增多将再次提升市场风险偏好。目前来看,中央经济工作会议明确稳中求进的改革创新主基调不变,证监会吹风会指出明年要积极发展证券交易所股票市场,并推出战略新兴板和深港通。政策催化下市场风险偏好仍在提升中,继续享受春季行情。对于市场担心的“减持禁令”到期带来的市场影响,我们认为产业资本减持并不会改变市场原有运行趋势,且禁令到期后减持规模或小于1400亿,对市场影响不大。反向思考,春季是很好的做多时间窗口期,下一步值得警惕的时间窗口期是3-4月,国内宏微观数据渐出,去产能、去杠杆如落地,信用风险有可能释放,海外将再次迎来美联储议息会议,当前国内投资者普遍预期不加息,如加息则是利空。而市场纠结的风格问题,当下没有大风,春季切换时机尚不成熟,未来需警惕16年年中A股纳入MSCI可能引发阶段性切换。

持有成长,尤其是新兴消费、农业现代化。中央经济工作会议布局16年工作任务重点强调供给侧改革,对应到传统行业是去产能、去库存,对应到新兴行业是扩大有效供给释放需求。目前我国产业结构已在渐变,人口结构变化与收入增长推动消费从商品转向服务,供给侧改革将激发服务类潜在需求释放,传媒、体育、医疗、教育等领域已在悄然推进。传媒改革需求最先释放,目前我国影视传媒业产业链日益完善,从“上游IP版权—内容制片—渠道发行”,各细分环节快速发展,行业景气度向上游娱乐IP与下游VR概念传导。体育改革效果初显,需求开始释放,14年10月国务院46号文成行业发展拐点。13年40号文鼓励健康服务业发展,16年医疗改革方向将朝着鼓励医养结合,分级诊疗、精准医疗、医疗流通等方向推进。教育法修正案通过在即,将推进教育产业化。此外,“十三五”规划中信息技术、智能制造同样是中期的长坡,短期尤其重视二者与农业现代化相关的子领域。十三五规划建议中已提出要大力推进农业现代化,提高农业机械化水平,着力构建现代农业产业、生产、经营新体系,16年一号文将在1月底公布,无人机植保、精准农业、农村电商、农垦改革等现代科技和新兴模式对农业的改革有望加速推进。

主题:掘金小市值壳价值公司。A股市场存在明显的小市值公司效应,07年至今,市值最小25%的公司,每年涨幅最大,跌幅最小,而市值最大的前25%个股每年涨的最少,跌的几乎最多。如果在07年初,使用相同金额等权重买入各区间内的股票,每年年初进行一次换手,市值最小的那25%区间的公司至今涨幅已经达到近27倍,而同期上证综指仅涨36%,中小板指涨247%。小市值最受追捧的核心逻辑在于壳价值明显,重组预期强烈,13、14、15年,前5%小市值公司中发生重组的比例分别为25.5%、12.2%、15.4%,远高于市场平均的14.7%、3.2%、5.0%。随着注册制推进,中长期而言,壳公司的价值将逐渐降低,而短期,恰恰在注册制全面推进和实施前,壳公司可能更活跃。总结历史,我们从市值小、负债少、股权分散、微利或亏损角度构建了一个组合。